碧桂园服务收购中梁物业：价格可以定得低一点

发布时间： 2022-02-17 09:31:26

来源：和讯网

分类：行业动态

“靴子”终于落地！

2月14日晚，碧桂园服务（06098.HK）官宣了收购中梁物业的信息。公告显示，碧桂园物业香港收购中梁百悦智佳服务有限公司（简称：中梁百悦智佳）合共约93.76%股权，协议的条款则由订约各方经公平磋商后厘定。

在此之前，碧桂园物业香港持有中梁百悦智佳6.24%股权，待此次收购事件完成后，碧桂园服务将100%拥有中梁百悦智佳。

至此，碧桂园服务的收并购又向前迈进了一大步，对中梁百悦智佳的并表，碧桂园服务的规模有望再上新台阶。

收购消息传出的第一个交易日，碧桂园服务下跌6.72%，收盘报价每股50.7港元，跌幅居港股物业板块前列。从收并购消息曝光到股价下跌，资本市场对于这宗收并购的态度或许已经明朗。

收并购是一项庞大且复杂的工作，资产的质量以及未来能否顺利融合，均关系到这场收并购是否成功。中梁物业对于碧桂园服务来说，究竟是“蜜糖”还是“砒霜”？

配股收购碧桂园服务规模再扩容

碧桂园服务收购中梁百悦智佳对于行业来说并不意外，碧桂园服务原本就是行业收并购主力军的核心成员，从蓝光嘉宝服务、富力物业到花样年，碧桂园服务在行业有着较为丰富的收并购经验。2021年底配股超80亿港元，已经透露了其再度借道收并购扩规模的野心。同时，碧桂园服务原本就是中梁百悦智佳IPO的战投股东，可谓“近水楼台”。

对于此次收并购，碧桂园服务在公告中表示将强化公司在中高端住宅物业管理、社区增值服务等方面的竞争力。

碧桂园服务这些预期的实现依托于中梁百悦智佳本身的资产质量以及碧桂园服务的投后管理能力。

资料显示，截至2021年6月30日，中梁百悦智佳在管项目291个，签约管理的项目508个，在管总建筑面积约3320万平方米，签约总建筑面积约7120万平方米。待碧桂园服务完成收购后，公司在管面积有望超10亿平方米。

借关联方收入调高毛利率

加速第三方拓展以及受益于中梁控股集团等关联方的“帮扶”，中梁百悦智佳近些年实现了规模快速扩张。

招股书披露，2018-2020年以及2021年上半年，中梁百悦智佳收入分别为1.76亿元、3.54亿元、7.05亿元以及6.63亿元，2019年、2020年以及2021年上半年收入规模同比分别增长101%、99%以及201%。

收入增长的背后是在管面积的快速增长，2018年-2020年以及2021年上半年，中梁百悦智佳在管面积分别为30万平方米、680万平方米、2010万平方米以及3320万平方米，成几何倍数增长。

细分来看，中梁百悦智佳收入构成中关联交易的占比较高。除了物业管理服务外，占营收大头的非业主增值服务中，关联方的占比高达95%。

同时，从毛利率水平看，中梁百悦智佳2018年-2020年以及2021年上半年分别为33.6%、30.8%、28.4%以及34.4%，

从毛利率改变的结构看，中梁百悦智佳物业管理服务以及非业主增值服务的毛利率水平整体处于上涨态势，尤其是在2021年上半年，上述两项指标的分别达到28.3%以及47.3%，同比分别大涨6.4个百分点以及17.3个百分点。社区增值服务的毛利率水平则从2019年的57.6%大幅下降至2021年上半年的18.6%。

在物业行业整体毛利率走低的情况下，中梁百悦智佳却能实现毛利率整体上涨。

据招股书披露，非业主增值服务毛利率水平的增长主要是因为2021年扩大了服务范围，对中梁控股集团的服务中，将公共区域检验及维修保养服务纳入非业主增值服务。

这就意味着，非业主增值服务毛利率水平在2021年上半年的大幅上涨是通过增加对关联方的服务范围带来的。而在中梁百悦智佳的营收结构中，非业主增值服务占总营收的比重43.3%，为第一大收入来源，同时95%以上的收入来自关联方。

业内人士指出，通过关联方的服务范围调整从而实现了毛利率的提升，该提升方式并非是由于持续的业务能力优化实现的。过度依赖关联方，物业公司自身独立发展能力较弱，遇到地产下行，或者关联方暴雷的问题，则会对物业公司的业绩造成影响。上述方法可达到一时的调节财务数据的效果，但并非上策。

收购存关联方物业商誉年增幅高达93%

在中梁百悦智佳规模扩围的道路上，少不了收并购的加持。通过对关联方以及第三方的收并购，中梁百悦智佳实现管理面积几何倍数的增长。收并购带来的商誉，则成为未来业绩的“雷”。

招股书披露，2018年和2019年，中梁百悦智佳的商誉为0元，2020年商誉突然增长至约1.25亿元，占同期非流动资产以及总资产的比重分别约为65%、18%。至2021年上半年，中梁百悦智佳商誉较2020年年末大幅增长约93%至2.4亿元。

从招股书查询可知，中梁百悦智佳的商誉主要来自于温州中梁、浙江绿博等7家企业的收购。

和讯房产查询得知，收购前，温州中梁股东为刘珍培和浙江天剑，其中浙江天剑原名为浙江中梁置业有限公司，2016年以前的主要成员为杨剑以及杨剑清，两人为堂兄弟。

也就是说，中梁百悦智佳与收购的温州中梁之间存在关联关系。

从招股书披露的信息得知，温州中梁截至收购日期的净资产公平值为4290万元，总资产公平值为1.326亿元，收购完成前年度的除税前纯利约为590万元。而这项收并购给中梁百悦智佳带来了约9630万元的商誉，商誉规模为净资产的两倍多，且接近总资产。从盈利能力看，温州中梁毛利率仅为17.1%，低于行业水平。

大额的商誉，一旦收购后未能实现理想的业绩，则可能对商誉进行减值，减值则直接对利润造成影响。随着碧桂园服务将中梁百悦智佳全部股权揽入怀中，中梁百悦智佳2.4亿元商誉“雷”直接过给了碧桂园服务。

应收款规模增长关联方占比超四成

物业行业因拥有稳定的现金流入而成为此轮收并购的“香饽饽”，成为纾困地产的主要收并购标的，于中梁百悦智佳而言，稳定现金流因疫情打破。

据招股书披露，2020年上半年，公司的经营性现金流为-1772万元，公司解释称为受疫情影响，导致贸易应收款约2500万元收回延迟25-50天。

在2021上半年，中梁百悦智佳经营性现金流约为2.32亿元，以此数据的一半为基准倒推，2500万元的款项延迟即可造成经营性现金流为-1772万元，以此看，2500万应收款延迟仅为2020年上半年经营性现金流为负的其中一个因素。假设刨除该影响，2020年上半年，中梁百悦智佳经营性现金流仅为数百万元，经营状况难言理想。

从招股书来看，应收账款的规模成为中梁百悦智佳较为头疼的问题。数据显示，截至2021年6月30日，中梁百悦智佳未收回贸易应收款项超4亿元。其中关联方款项约为1.86亿元，占比达46.5%。同时，公司出现应收款减值损失。其中，物业费收缴情况或许成为应收款和坏账的一项来源，数据显示，2020年中梁百悦智佳物业管理费收缴率约为96.8%。

招股书披露，中梁百悦智佳2018年-2020年以及2021年上半年贸易及其他应收款（不包括预付款）的总账面值分别为8355.7万元、2.07亿元、2.6亿元以及4.49亿元，占同期收入的比例分别为47.5%、58.5%、36.9%以及67.7%。

从数据可以看出，中梁百悦智佳应收款总账面值占收入的比重在逐年增长。优质的物业公司随着规模和收入的增长带来现金流的持续增厚，但中梁百悦智佳却不断增厚应收款的规模，这并不是健康的现金流状况，同时带来的坏账直接影响公司的利润，给现金流和利润增长带来隐患。

业内人士指出，中梁百悦智佳加上近一半的应收款来自关联方，需要警惕通过关联方增厚规模的风险。

从整体来看，中梁百悦智佳近些年收入和规模实现了良好的增长，在增长过程中留下的高商誉以及过快增长的应收账款则成为未来业绩增长的“隐患”。谋求整体收购的碧桂园服务将中梁物业的优质资产收入囊中，同时，也将隐患一并“吞下”。企业经营除了考验管理者的智慧，更需要经历实践的沉淀，碧桂园服务收购中梁物业能否为股东带来更丰厚的回报，有赖时间检验。